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发布时间:2019-03-26 12:37:05

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中山证券李湛●客观分析历史上A♀♀」墒谐〉湫团J械奶卣鳎既可以为我们理解历史上A♀♀」膳J械难荼涔媛商峁┮欢ǖ木验证据,也♀♀】晌我们分析当前A股市场走势提供一些有意♀♀℃参考。我们从市场情特征、交易特♀♀≌鳌⑼蹲收卟斡胍庠柑卣♀♀△和业板块的表现等四个维度,♀♀《2007年和2015年A股市场两次典型牛殊♀♀⌒的特征进了梳理分析。●基于♀♀∠喙刂副昀捶治2019年初以来的市场走势b♀♀‖如果从股指表现、市场交易情况、投资者参与意愿以♀♀〖耙蛋蹇檎欠来看,当前市♀♀〕』共⒉痪弑复笈J械闹副晏卣鳌5当前市场中的某些♀♀≈副暌丫反映出牛市前期的一些特征,如市场估肘♀♀〉处于近两年来的低位♀♀♀、市场成交额放大和手率增加、外资进一步加库♀♀§入场布局以及非银金融业涨幅靠前等。●吴♀♀∫们认为,年初以来由于内外的“预期♀♀〔睢钡贾峦蹲收咔樾鞲纳疲市场走出一波免♀♀△显的修复性情。可以预计,伴随着国内外市场♀♀』肪车母纳坪驼府部门♀♀〉恼策支持,投资者信心将会进一步增强,增量资金可♀♀∧芑崧叫进入市场。因垛♀♀▲,直到今年“两会”,近期市♀♀〕”硐殖隼吹男薷葱苑吹趋势仍有一♀♀《ǖ纳峡占洹!裾雇未来b♀♀‖我们认为年内国内的改革措施有望♀♀〖涌炻涞兀因而,投资者不妨对今年“两会”以后的市场♀♀∏橐脖в懈为乐观的态度。正文国内A♀♀」墒谐√赜械纳⒒е鞯冀灰椎慕峁♀♀」,可能导致牛市演变的♀♀〔煌阶段具有不同的特征,同时,不同时期的牛市在同一♀♀「鲅荼浣锥慰赡芤不峋哂心承┕残浴♀♀。因而,客观分析历史上A股市场典锈♀♀⊥牛市的特征,既可以吴♀♀―我们理解历史上A股牛市的演变规律提供一定的经验♀♀≈ぞ荩也可为我们分析当前A股市场情提供一些有益参♀♀】肌1颈ǜ嫜≡窳2005-2007年和2014-2015年♀♀×酱蔚湫团J校分析从牛市前期到牛市顶峰时期的♀♀∈谐∏樘卣鳌⒔灰滋卣鳌⑼蹲收卟斡胍庠柑卣♀♀△以及业板块特征,据此归纳出♀♀×酱闻J性诓煌阶段的共同特征。最后,我们基于这些共♀♀⌒岳磁卸2019年以来的A股市场的♀♀∏槭欠窬哂欣嗨朴谡饬酱闻J械哪承┨卣鳎据此为分析A♀♀」墒谐〉奈蠢醋呤铺峁┮恍┾♀♀【验证据。本报告分为三大部分,第一部分从殊♀♀⌒场情、交易特征、投租♀♀∈者参与意愿特征和业板块特征等四个方面,对两次典锈♀♀⊥牛市的阶段性特征进了统计分析;第二部分梳理归♀♀∧闪肆酱闻J泄餐的阶段性特征;基于前两部♀♀》痔崃冻隼吹南喙刂副辏最后一部分基于前述的相关指扁♀♀£,对2019年以来的A股市♀♀〕∏榻了分析。1.两次牛市演变的阶段划分依据将上证租♀♀≯指在牛市中涨幅均分为三段测♀♀、结合其走势来划分牛市的前、中、后等♀♀∪个时期。尽管上证综指存在某些缺陷导致♀♀∑淠岩源表整个A股市场,但绝大多数投资者还是以♀♀∩现ぷ壑傅淖呤评磁卸鲜谐∽♀♀≤体走势,因而,此处我们也采用这一指标。从♀♀」墒惺据和现有的相关♀♀》治隼纯矗一般认为2007赔♀♀。市开始于2005年6月,结束于2007年10月,期间上证综♀♀≈复2005年6月1日的1039.19点上涨至2007年10月16日的6♀♀092.06点,涨幅486.23%。将其涨幅均♀♀》治3段,则每段涨幅粹♀♀◇致为162%。据此,可得出2007牛♀♀∈星捌诮崾时上证综指的点位在27♀♀22.68左右,中期结束时上证综指点位♀♀≡4406.17左右,后期结束时上肘♀♀・综指点位则为最高点6092.06。同时,以上肘♀♀・综指不断走高后出现一段时尖♀♀′持续性回调为依据来划分赔♀♀。市不同时期。从图1中可意♀♀≡看到,2007牛市中上证综指在2007年1月和2007♀♀∧5月均出现一段时间的持续性回调,其中♀♀1月回调时间跨度为2个星期♀♀。5月回调时间跨度为1个月,因♀♀《可将1月、5月的上证♀♀∽壑缸罡叩阕魑划分牛市不同时期的节点,而上证综指♀♀1月最高点位为24日2975.13点,5月最高碘♀♀°位为29日的4334.92点,与依据涨幅计算的点位大致相♀♀⊥。因此,结合涨幅均分段的情♀♀】龊蜕现ぷ壑缸呤铺卣鳎将2♀♀007年牛市的前期划分为2005年6月到2007年1月,中期♀♀』分为2007年2月到5月,后期划分为2007年6月到1♀♀0月。根据上述类似的标准再对2015年牛市进时期划封♀♀≈。一般认为2015年牛市开始于2014年7月,结束于20♀♀15年6月,期间上证综指从2014年♀♀7月1日的2050.28点上涨至2♀♀015年6月12日的5166.35点,涨幅为151.97%♀♀♀。同样将其涨幅划分为3段,则每段涨幅大致为50%。据粹♀♀∷,可得出2015牛市前期结束时上证租♀♀≯指的点位在3075.42点左右,中期结束时上证♀♀∽壑傅阄辉4100.56点左右,后期结束时上证综指点位则♀♀∥最高点5166.35。另外,从图2中可以看到,2015♀♀∨J兄猩现ぷ壑冈2015年1月和♀♀2015年4月均出现一段时间的持续性回调b♀♀‖其中1月回调时间跨度为1个月,4月回调时♀♀〖湮2个星期,而上证综指1月最高点位吴♀♀―8日的3293.46点,4月最高点位为27肉♀♀≌的4527.40点。因此,将2015牛市前期划♀♀》治2014年7月到2015年1月,中期划分为2015年2月到4遭♀♀÷,后期划分为2015年5月到6月。将2007♀♀∨J泻2015牛市时期划封♀♀≈的情况总结如下表(表1)所示:2.牛市中的市场情♀♀√卣魅嗣且话闳衔股指和市场估值是市场情的直接体镶♀♀≈,股票指数的涨跌以及市场估值的高低能够有锈♀♀¨反映出市场情的好坏,股票指数上涨则意味着殊♀♀⌒场情转好。因而,我们以各大♀♀」芍负拖嘤Φ氖谐」乐滴指标对市场情特征进封♀♀≈析。根据上述对于牛市不同阶段的划分,将2♀♀007和2015牛市不同时期各大股指的环比这♀♀∏幅情况进计算分别得到表2、表3。从表2、表3中可以♀♀】吹剑牛市中各大股票指数普涨♀♀。且涨幅较大,一般至少可达到1♀♀00%以上。在表2、表3中♀♀。分别将上证50、沪深300、中证500、肘♀♀⌒小板指以及创业板指进相互比较,阶段性环比涨幅靠♀♀∏暗闹甘用红色标出,阶♀♀《位繁日欠靠后的用绿色标出。值得♀♀∽⒁獾氖牵由于中小扳指从2005年♀♀6月7日才开始启用,其在2007牛市前期♀♀〉恼欠靠前并不能有效反映当时市场实际情况,因而应将♀♀∑涮蕹掉。比较不同时期各♀♀〈蠊芍傅恼欠变化情况,♀♀】傻玫饺缦录傅憬崧郏旱谝唬牛殊♀♀⌒前期,上证50、沪深300等大盘蓝筹股肘♀♀「表现较好。从表2中可以看到,2007♀♀∨J星捌诨ι300指数阶段环比涨幅为202.85%,表现好逾♀♀≮中证500。从表3中可以看出,2♀♀015牛市前期上证50领涨市场,阶段环比涨♀♀》最大为72.65%,而同期创业板板指和中小板指的♀♀”硐窒喽越先酰其中创业板指涨幅最小,仅为9♀♀.22%。牛市前期大盘股指均表现较好的原因在逾♀♀≮,一方面,投资者刚刚进入市场,态度会比解♀♀∠谨慎,因而更加青睐于基本面表镶♀♀≈比较扎实的大盘股;另一方面,大盘股♀♀≈傅谋硐钟胧谐∪似发生正反馈作用♀♀。进一步助推股指上。第二,牛市中期,股指涨♀♀》的切明显。中证500、创业板指、中小板指碘♀♀∪中小盘成长性股指表现较♀♀『茫同期大盘股指表现相对较弱。从表2中可以看♀♀〉剑2007牛市中期中证500指数领♀♀≌牵阶段环比涨幅最大为112.53%;同期上证50指数涨♀♀》靠后,阶段环比涨幅最小为42.17%。从表3中意♀♀〔可以看到,在2015牛市中期,创业板指领涨♀♀。阶段环比涨幅最大为78.19%;♀♀⊥期上证50指数依然涨幅靠后,阶段环比涨♀♀》最小为29.33%,且同期♀♀≈兄500指数仍强于沪深300和上肘♀♀・50。通过上述现象我们发现♀♀≡谂J兄衅谑谐》绺翊嬖谝淮吻校由大盘价值蓝筹股♀♀∽为中小盘成长股。风格切的原因可♀♀∧茉谟冢此时场外投资者加速入场,在这一阶垛♀♀∥,股指上涨更多是基于公司股票价值增长的想象空间,♀♀〈笈汤冻锕稍庥黾壑堤旎ò澹相♀♀∮股指的空间有限,而具备高成长锈♀♀≡的中小盘股更容易受到殊♀♀⌒场青睐,因而代表这些光♀♀∩票的股指涨幅比较靠前。第三,两次牛市后期股指表现粹♀♀℃在差异,共同特征并不明显。♀♀〈颖2中可以看到,2007牛市后期♀♀〈笈汤冻锕芍富毓榍渴疲上证50指数领这♀♀∏市场,阶段环比涨幅最大为55.14%,同♀♀∑谥兄500和中小板指表现一般,其中中证500肘♀♀「数涨幅靠后,阶段环比涨幅最小为5.94%。而从表♀♀3中可以看到,2015牛市后期则中小盘成长股指♀♀”硐忠谰汕渴疲创业板指领涨市场,阶段环比涨幅最大为♀♀43.53%;同期上证50和沪深300等大盘蓝筹股指表现一般b♀♀‖其中上证50指数阶段环比涨幅最♀♀⌒∥4.54%。因而,2007和2015两次牛市后期♀♀」芍副硐植⑽蕹鱿置飨缘墓餐特征。我们也可以一个角度♀♀。从市场估值看市场的走势。图3给出了股指处于不外♀♀‖阶段时的市场估值(PE)情库♀♀■。从图3可以看出,在牛市启动前,上证综指估值♀♀〕て诔中处于低位,表明市场具有投资价值♀♀♀。后期随着股指不断攀升,上证综指估♀♀≈狄膊欢献吒撸而且在后期上证综肘♀♀「攀升速度加快,估值上升蒜♀♀≠度也持续加快。因此,估值上升速度加♀♀】炜墒幼髋J薪崾的征兆性指标之一。3b♀♀‘牛市中的市场交易特征意♀♀』般而言,市场成交量大小意♀♀≡及手率高低可以反映出市场活跃程度的大小,♀♀∈谐〕山涣亢褪致试酱螅则市场交♀♀∫谆钤径仍礁摺4送猓融资融券♀♀∮喽钜约靶路⒒金数额可间接反映出通过其他方式♀♀〔斡胧谐〗灰椎淖式鹆克平,融资融券余额和新发♀♀』金数额越大,则市场交易活跃度越高。♀♀∫虼耍我们选取市场成交额、♀♀∈致省⑷谧嗜谌余额和新发基金数额作吴♀♀―分析市场交易特征的指标,对两次牛市的交易特征进封♀♀≈析。(1)市场成交额特征牛市前柒♀♀≮,交易额会显著高于震荡市的成交量水平且能持♀♀⌒一段时间。从图4、图5中可以库♀♀〈到,2007牛市和2015牛市开始时,交易额垛♀♀〖有显著的放大趋势,而且交易额能够在一垛♀♀∥时间内维持在相对较高的水平♀♀ R蚨,交易额放大且能持续,可视为牛市♀♀∑舳的标志之一。牛市♀♀≈衅冢市场交易额在经过一段时间镶♀♀∴对高位运后显著放大。从图4、图5中可以♀♀】吹剑在牛市中期,市场成交额会有♀♀∫欢问奔涞南灾放大而且能够有效突破前期高碘♀♀°,但突破前期高点后则又转入下通道♀♀。回落至相对低位上运♀♀ =灰锥畹恼庵只氐骺赡鼙砻♀♀△市场投资者还心存疑虑,并没有完全参与其中,♀♀〉贾陆灰锥钊狈Τ中放粹♀♀◇的基础,因而在短时间内冲高后会有蒜♀♀※回落。牛市后期,市场交易额持续放大并保持高位运♀♀。市场成交额先于上证综指见顶。从图4、图5中可♀♀∫钥吹剑在牛市后期,随着更多的投资者参与到市场♀♀〗灰字中,市场活跃度较高,殊♀♀⌒场交易额持续放大并扁♀♀。持高位运。另外,从图4、图5中也可以看到,2007和2♀♀015牛市的成交额均先于上肘♀♀・综指见顶,表明成交额是股肘♀♀「持续上涨的重要支撑。而成交额在牛市♀♀『笃诖锏教炝扛叩愫罂始回落,可看作是牛市肉♀♀”乏继续上动力的标志之一。(2)手率特征♀♀∨J星捌冢手率短期内创出新高,且能持续处逾♀♀≮相对高位。从图6、图7中可以看到,2007牛市和20♀♀15牛市前期手率皆创出阶段新♀♀「撸2007牛市前期手率最高为6.37%b♀♀‖2015牛市前期手率最高为9.40%。另外,♀♀〈油6、图7中也可以看到,手率还会在相对高位持续一段♀♀∈奔洌表明这段时间市场♀♀〗灰谆钤尽6在手率持续一段时间♀♀「呶辉撕螅则又回落到低吴♀♀』徘徊。因而,可将手率创出阶段新糕♀♀∵并持续一段时间在相对高位运视为赔♀♀。市开启的标志之一。手率最高点多出现在牛♀♀∈兄衅诤蟀攵巍2007牛市手率♀♀∽罡呶2007年5月30日的♀♀8.07%,2015牛市最高点为2014年12月9日的9.40%♀♀ 4送猓2015年5月28日的手率也高达9.34%,表明随着♀♀∨J谢调确立,此时有更多的♀♀⊥蹲收卟斡氲绞谐〗灰字中,从而使碘♀♀∶手率创出新高点。牛市后期,殊♀♀≈率开始出现下降趋势且先于上证综指见♀♀《ィ手率曲线走势与上证综指曲线走势之间的剪刀差逐解♀♀ˉ变大。从图6、图7中可以看到,在牛市♀♀『笃冢随着上证综指的不断走高,手率♀♀】始出现下降趋势并逐测♀♀〗回落至牛市开始时或牛市中期的水平,与上证综肘♀♀「走势之间的剪刀差越来越大,这一现象在2007赔♀♀。市中表现的较为明显。上述现象反映出♀♀∨J泻笃冢市场交易活跃度下降,投资者多持股待这♀♀∏。因而,当市场手率在创出高点后开始烩♀♀∝落,可视为牛市已到后柒♀♀≮的标志之一。(3)融资融券余额特征融资融券余额持锈♀♀▲快速增加可视为牛市开启的标志之一。♀♀〈油8中可以看到,随着上证综指开始上,♀♀∪谧嗜谌余额同样开始♀♀】焖倥噬,而且在初期上升速度更是快于上证综指,扁♀♀№明牛市中投资者通过融资融券买♀♀÷艄善被钤尽4送猓从图8中也可以看到,融资肉♀♀≮券余额的走势在牛市过程中基本与上证租♀♀≯指走势一致,而且在上证综指回调整理时,其同样继续♀♀”3稚仙走势。但从图8中也可以看到,融资融券余额的尖♀♀←顶时间滞后于上证综指。因而,♀♀∑湓谥甘九J薪崾方面碘♀♀∧作用相对有限。(4)新基解♀♀○发特征新发基金数额较震荡常态期间显著增加可♀♀∈游牛市启动的一个标志。从外♀♀〖9中可以看到,随着新发基金数额增加,赦♀♀∠证综指出现明显上涨,可见锈♀♀÷发的基金对于上证综指的走势锯♀♀∵有重要影响。在牛市前期,新发的基金数额明显糕♀♀∵于之前的震荡市中发的数额,在2007牛市♀♀≈斜硐值挠任明显。随着赔♀♀。市结束,市场进入熊市,新基金发出现断崖式下跌♀♀♀。4.牛市中的投资者参与意愿特征市场普遍认为新遭♀♀■投资者数量可以反映外♀♀《资者的参与意愿,新增投资者数量越多♀♀。投资者参与意愿则越强。♀♀〈送猓证券市场交易结算资金余额以及银证转这♀♀∷净额可以反映出投资者投入股市碘♀♀∧金额大小和在证券与银账户之间的操租♀♀△频率,从而间接反映出投资者参与♀♀∫庠浮R话憷此担证券市场交意♀♀∽结算资金余额越大和银证转账净额波动封♀♀※度越大,则投资者参与意愿越强。因此,吴♀♀∫们在分析投资者参与意愿时,选♀♀∪⌒略鐾蹲收呤量、证券市场交易结算资金余额以尖♀♀“银证转账净额作为指标棱♀♀〈进。(1)新增投资者数量新增投资者数量与上证综指尖♀♀′具有正相关关系。从图10♀♀ ⑼11中可以明显看到,随着投♀♀∽收呤量增加速度加快,上证综指出现明显上涨,在牛殊♀♀⌒后期这种现象尤为明显。而♀♀∷孀判略鐾蹲收呤量增加速度的下降,赦♀♀∠证综指则对应出现下跌趋势。这种现象主要与A股市场♀♀〉慕灰子缮⒒е鞯肌⒔灰椎耐痘性较强的结♀♀」固卣饔泄亍T谂J星捌冢场外投♀♀∽收叨杂谑谐〉淖芴遄呤撇皇翘乇鹑范ǎ对市场垛♀♀∴保持观望态度,仅有部分投资者选择进入市♀♀〕⊥蹲省4油10、图11中可以看出,牛市启动前新增自然♀♀∪送蹲收呤量并无太大测♀♀〃动,基本上保持着水平状态。而同期股肘♀♀「也没有太大变化,间接验证了我们提出的第一糕♀♀■观点。此后,随着牛市基调日益明确和市斥♀♀ 赚钱效应日益突出,位于场外的投♀♀∽收叩募铀倥懿饺氤。此♀♀∈弊匀蝗送蹲收呤量急蒜♀♀≠增加,推动上证综指同样加速上,♀♀《唐谀谡欠明显高于前期较长时间的涨幅。(2)证券殊♀♀⌒场交易结算资金余额特这♀♀△证券市场交易结算资金余额短期内快速上涨至相对高点氢♀♀∫能够持续一段时间,可看作牛市启动的标志之一。♀♀〈油12中可以看到,在牛市前期,证券市场交易结♀♀∷阕式鹩喽畲嬖诿飨栽龀ぃ而且,证券市场交易结蒜♀♀°资金余额能够在一段时间内处于镶♀♀∴对高位,而同期上证综指存在明显的上升趋势。牛市♀♀」程中伴随着证券市场交易结算资金余额的♀♀〕中走高,而证券市场交易结算资金余额先于上证综指见♀♀《ァ4油12中可以看到,随着上证综指♀♀〔欢献吒撸证券市场交意♀♀∽结算资金余额也不断攀升。此外,♀♀〈油贾幸部梢钥吹剑证券市场交易结算资金余额镶♀♀∪于上证综指见顶,证券市场解♀♀』易结算资金余额在短时间内从♀♀〗锥胃呶豢焖俳档秃螅上证综指也会出现较大幅度♀♀〉南碌。因此,可将证券市场交易结算资金余额在高吴♀♀』快速下跌作为股指走低的前兆之一。(3)银证转账锯♀♀』额特征分析牛市中,意♀♀▲转账变动净额波动幅度加大,银证转账变动幅度持锈♀♀▲放大可能是牛市启动的标志之一。从图13中♀♀】梢钥闯觯随着上证综指不断走高,♀♀∫证转账的波动幅度也持续加粹♀♀◇,表明投资者资金在银和证券♀♀≌嘶е间转频繁和转账数额逐步增加,从而糕♀♀↑多的资金进入到股市之♀♀≈校助推股指上。另外,从图13中也可♀♀∫钥吹剑随着银证转账净额的大幅减少,上证综指出现下♀♀〉。因而,可将银证转账净♀♀《畹拇蠓减少作为股指下跌的先指标之一。5b♀♀‘牛市中的业特征根据前面对于牛市不同时柒♀♀≮的划分,分别计算2007牛市和2015牛市中28个赦♀♀£万一级业在每个时期的涨跌情况,并对涨幅靠前和靠衡♀♀◇的业进比较分析,得出在牛市不同阶段的业♀♀”浠情况,据此分析牛市的解♀♀∽段性特征。2005年1月-5月和2014年1月-♀♀6月的两次牛市启动前,各扳♀♀″块涨幅都不明显,且超过半数的板块都处于下跌租♀♀〈态。如图14所示,2007赔♀♀。市启动前无业实现上涨,其中银、非银金融、食品饮料意♀♀≡及建筑装饰等业跌幅较小;2015牛市启♀♀《前大部分业下跌,如图15所示,上涨♀♀〉囊到鲇12个,其中计算机、通信、电子元器件以及♀♀〈媒等业涨幅靠前。牛市前期♀♀。非银金融、银、房地产以及国♀♀》谰工等业涨幅靠前,电子元器件、计蒜♀♀°机、通信等业涨幅靠后。两次牛市前♀♀∑谡欠均位于前三分之一的业有非银金融、国防锯♀♀↑工、银以及房地产。其可能♀♀≡因在于,牛市基调确定对于锯♀♀∵备金融属性的业是重大利好,尤♀♀∑涫欠且金融业,这些业率先突破上涨带动股指赦♀♀∠,使得牛市氛围更加浓厚,如图16♀♀『屯17所示。因而,据此我们可以大致推♀♀《希在牛市前期领涨的业可能一般为♀♀》且金融、银、房地产等业。此外,从牛市前期涨封♀♀※靠后的业来看,两次牛市中电子元器件、计♀♀∷慊、通信等业涨幅靠后。从业的板块属性来看♀♀。牛市前期大盘蓝筹股集中的♀♀∫嫡欠靠前,而中小盘成长股集中的业则涨幅相对滞后。♀♀∨J兄衅冢纺织服装、建肘♀♀〓装饰、轻工制造等业涨幅靠前。如图18和图1♀♀9所示,两次牛市中期涨幅均位于前三分之一的意♀♀〉有纺织服装、建筑装饰和轻工制造。其可能原因在于♀♀。牛市中期市场风格切,投资者的注意力逐测♀♀〗转移至中小盘成长股集中的业。从涨幅靠后碘♀♀∧业来看,两次牛市中期涨幅靠后的意♀♀〉均有银、非银金融以及食品饮料业,反映斥♀♀■此时市场对于价值蓝筹大盘股关♀♀∽⒍认喽越系停也从侧面验证了我们前面的光♀♀≯点。因而,我们认为可将中♀♀⌒∨坛沙す伤在的业如电子、轻工制造、计算机♀♀ ⒋媒以及通信等涨幅靠前,大盘价值蓝筹股所在业如♀♀∫、非银金融以及食品饮料等涨幅靠后,视为牛市意♀♀⊙步入中期的标志之一。牛市后期,部分投♀♀∽收弑芟涨樾魃仙,逐渐选择回归碘♀♀〗大盘蓝筹股集中的业。如图20和图21所示,到♀♀×伺J泻笃冢随着股指的不垛♀♀∠走高,市场持续暴涨,人们的避险情绪♀♀】始增长,在给定的指数蒜♀♀‘平下,会觉得蓝筹股的业绩相对♀♀「靠谱,所以选择大盘蓝筹股指所在的业。因而,在牛殊♀♀⌒后期,银、非银金融以及国防军工等封♀♀±御性强的业涨幅靠前,♀♀≌庖惶卣髟2007牛市中表现的最为突出。对比牛市不同时♀♀∑诘囊堤卣鳎我们发现意♀♀▲、非银金融、房地产、食品饮料、国♀♀》谰工、计算机、通信以及电子元器件等业,可拟♀♀≤是表征市场风格很好的风向标。其中b♀♀‖银、非银金融、房地产、食品饮料以及国防军工碘♀♀∪业代表的大盘蓝筹风格多在牛市前期表现突出,并拟♀♀≤领涨市场;而计算机、通信以及电♀♀∽釉器件等业代表的中小盘成长风格则在牛市中期表现较♀♀『茫慌J泻笃冢投资者♀♀”芟涨樾魃仙,逐渐回归到非银金融、银、国防♀♀【工、食品饮料以及家用电器等防御锈♀♀≡强的业中。因而,我们可根锯♀♀≥上述这些业在不同时期碘♀♀∧涨跌幅情况,大致判断市场走势的情况♀♀ W凵纤述,将牛市启动♀♀〉谋曛咀鋈缦伦芙峁槟桑捍笈汤冻锕♀♀∩指上涨幅度大于中小盘成长股指。牛市前期,市场♀♀》缦掌好相对较低,投资者♀♀⊙」啥嘁砸导ㄎ榷ê头烙性强的大盘蓝筹为主,对中锈♀♀ 创个股配置相对较少。因而,♀♀≡谂J星捌冢上证50、沪深300等大盘股指这♀♀∏幅相对较大。而中证500♀♀♀、中小板指、创业板指等中小盘成长股指则涨幅相对较锈♀♀ 。市场估值持续处于相对低位。牛市启动前和牛市前期b♀♀‖市场估值一般持续位于低位♀♀♀。市场成交额和手率短期内创出新高氢♀♀∫在能一段时间内保持相对高位。如前所述,牛市前柒♀♀≮,市场成交额及手率均有明显上♀♀∩,创出阶段新高。在粹♀♀〈出阶段新高后,市场成交额和手率还可♀♀≡谙喽愿呶怀中运一段时间,表明已有部分场外♀♀♀资金进入市场交易,市场交易活跃度提♀♀∩明显。融资融券余额快速持续增加。融资融券余额快蒜♀♀≠持续增加,改善了股市中的流动♀♀⌒裕表明投资者风险偏好♀♀〕中提升,助推股指上。在牛♀♀∈星捌冢融资融券余额在短期拟♀♀≮持续快速增加,融资融券余额显著♀♀「哂谡鸬词衅诩洹P路⒒解♀♀○数额增加明显。牛市前期,新发基金数额短期♀♀∧谙灾增加至新高位,而新发基金数额的增加,殊♀♀」得市场内资金增加,流动性改善,有利于光♀♀∩指上。投资者数量增加明显。投租♀♀∈者数量增加,表明更多的场外投资者参与到殊♀♀⌒场之中,投资者参与意愿增强,市场增量资金持续遭♀♀■加,推动市场交易活跃,助推股指上♀♀♀。证券市场交易结算资金余额短期内快速上涨至相对高碘♀♀°且能够持续一段时间。牛市前期♀♀。随着更多投资者进入市场参与交易♀♀。证券市场交易结算资金短期内快速上至阶段新高且在相♀♀《愿叩隳芄怀中运一段时间。银证租♀♀―账净额波动加剧。投资者将资金频封♀♀”的在证券与银账户之间进转使得银证转账净额测♀♀〃动加剧,间接反映出投资者市场参与度增♀♀〖樱促进股指上。在牛市前期,银证转账净额波动幅♀♀《让飨约哟螅表明了投资这♀♀∵逐步参与到市场交易之中。银、非银金融、♀♀〉夭、国防军工以及食品饮料♀♀〉纫嫡欠靠前。牛市前期,投资者市场态度相对谨慎,肉♀♀$前所述,选股多以具有业绩肘♀♀¨撑和防御性强的个股为主,而军工、银♀♀♀、非银、食品饮料以及地产业中的个光♀♀∩多业绩稳定,能够有效吸引投资者,在牛市前柒♀♀≮涨幅靠前,尤其是非银金融业,在两次牛市前期均这♀♀∏幅居前。6.牛市不同阶段的♀♀√卣髯芙崛缜八述,在牛♀♀∈械牟煌阶段,各类指标呈现出不同的特点,表4垛♀♀≡此进了梳理归纳。表4的这些指标变动可为投资者赔♀♀⌒断牛市所处的阶段和制♀♀《具体的投资决策提供一些有用信息。7.2019年♀♀∫岳吹A股市场走势分析2019拟♀♀£至今的A股市场,市场主要股指♀♀【呈现上涨态势。从业层面来看,28个申万一级业呈镶♀♀≈普涨格局,电子、家用电器、食柒♀♀》饮料、非银以及计算机等业涨幅靠前。虽然♀♀∈谐』钤径冉2018年有所改善,但仍处于相对低位,且投♀♀∽收卟斡胍庠敢廊徊蛔汊♀♀ 4颖4中总结的两次大牛市各个♀♀〗锥蔚闹副晏卣骼纯矗201♀♀9年以来A股市场类似于两粹♀♀∥牛市启动时的信号并不明显,得出♀♀≌庵峙卸系闹饕理由如下:首先,从市场情来库♀♀〈,2019年以来市场主要股指均斥♀♀∈现上涨态势,中小创成长股指表现相♀♀《越虾谩H缤23所示,截至2遭♀♀÷19日,2019年以来,在市场主要股指中,中小板指涨♀♀》最大为19.08%,创业板指这♀♀∏幅为14.43%,大于上证50肘♀♀「数的13.98%和上证综指的11.78%。此♀♀⊥猓从图24中可以看到,2019年以来上证综指估值呈镶♀♀≈上升趋势,但仍处于近两年来的相对♀♀〉臀唬这表明当前市场可能存在长期配置价值。根据表4肘♀♀⌒归纳的牛市市场情特征,今年以来♀♀≈行〈闯沙す芍副硐窒喽越虾免♀♀。并不符合牛市前期大盘棱♀♀《筹股指涨幅靠前的特征。♀♀〉是,由于观察的时间窗口太短,对于市场是否会步♀♀∪肱J腥孕枰进一步观察。比较确定的一点是,♀♀〉鼻A股市场相对便宜,且2018年初以来影响市场的菱♀♀〗大不利因素中美贸易冲突和金融♀♀〗羲跣缘骺卣策近期以来已经碘♀♀∶以明显缓和,部分业业绩爆雷风险也逐渐被市场所消化b♀♀‖因而,前期已经大幅回调的市场整体逐渐迎来解♀♀∠好的投资机会。其次,从市场交易来看,市场活♀♀≡径扔兴改善,市场情绪逐渐回暖♀♀♀。从市场成交额来看,如图25所示,2019年以来市场成交♀♀《畛氏终鸬瓷险乔魇啤S绕涫2月♀♀∫岳矗市场成交额持续增加b♀♀‖市场量能明显放大。从市场成交额的绝对♀♀∈量来看,2月19日市场♀♀〕山欢钔黄6000亿,为近半年内的高点。虽然这♀♀∫皇据与牛市期间上万亿的成交额水平差距明显,但较2018年市场成交额增加明显,且增长迅速,反映出短期内投资者投资交易意愿增强。从手率来看,如图26所示,2019年以来手率走势大致与市场成交额相同,2月19日市场手率达到近一年的高点为3.09%,这同样反映出当前市场活跃度较2018年有所提升。从信用交易活跃度来看,如图27所示,2019年融资融券余额呈现先降低后增加的趋势,但整体而言处于2017年以来的低位,这一指标反映出2018年股指大幅下抑制了投资者通过信用交易方式参与市场交易,且当前投资者对于加杠杆炒股的态度可能较为谨慎,但同时也反映出当前市场还可能存有上空间。从新发的基金数额来看,如图28所示,2019年1月基金发数额较低,但考虑基金有建仓期,2018年10月发的基金数额较大且可能在今年会进入市场参与交易,这也在一定程度上为市场提供了增量资金。此外,值得注意的是,伴随着沪港通和深港通的推,大量外资通过这一机制在A股市场上进投资并对A股市场的影响逐步加大。图29展示了2017年以来外资通过陆港通在A股上的累计净买入额,可以看到,2019年以来外资加速进入A股市场进交易,这一方面为市场上提供了更多的增量资金,另一方面由于外资青睐于价值投资,此时大量的外资涌入A股市场,则反映出当前市场确实可能存在配置价值。总的来说,从市场交易特征来看,当前市场投资者情绪较2018年有所转好,市场活跃度也有所改观。从这些指标的绝对数值来看,似乎当前市场并未步入牛市,但同样由于观察的时间窗口较短,因而未来一段时间内需要进一步观察市场成交额、手率以及融资融券余额等指标能否进一步创出新高并保证较好的持续性。如果这些条件能够很好的满足,未来一段时间内市场可能有望进一步上。再次,从投资者参与意愿来看,投资者参与意愿依然不足。如图30所示,2019年以来新增投资者数量呈现新增后减的趋势,且并未突破前期的高点,这表明了当前场外投资者入市意愿较低,对待市场的态度以观望为主。但可以预计的一点是,随着近期市场情回暖、内部政策趋向温和以及外部条件向乐观方向改善,未来市场中新增投资者的数量可能会有所增加。从投资者参与意愿来看,当前市场投资者入市意愿不足,投资者参与意愿特征可能更与非牛市时期的特征相符合。但未来随着市场情的演绎、政策趋向温和以及外部环境改善,可能会吸引部分场外投资者进入市场投资,投资者的参与意愿可能会有所增加。最后,从业板块层面来看,28个申万一级业均呈现上涨态势,成长与价值股集中的业均表现较好。如图31所示,2019以来,电子、家用电器、农林牧渔、非银金融、食品饮料等业涨幅靠前,纺织服装、综合、公用事业、建筑装饰、休闲服务等业涨幅靠后。其中,由于农林牧渔业的周期性特征,此处将其从涨幅靠前的业中剔除,则成长股集中的电子业涨幅最大为24.59%,价值蓝筹股集中的家用电器、非银金融以及食品饮料等业涨幅均接近或超过20%,作为牛市先指标的非银金融业涨幅为20.25%。此外,另一成长股集中的计算机业涨幅位于第五位(剔除农林牧渔业后),且今年以来的涨幅为17.88%。从业板块来看,2019年以价值蓝筹股与成长股集中的业均涨幅靠前,分化并不显著,这与牛市前期业涨幅分化的特征并不符合。但值得注意的一点是,作为牛市先指标的非银金融业,今年以来涨幅居前,但到目前其涨幅仍相对有限。同样由于观察的时间窗口太短,需要做进一步的观察,如果未来一段时间内非银金融业能够进一步大幅度上涨,则市场有可能进一步上。综上所述,如果从股指表现、市场交易情况、投资者参与意愿以及业板块涨幅来看,当前市场还并不具备大牛市的指标特征。但当前市场中的一些指标已经反映出牛市前期的特征,如市场估值处于近两年来的低位、市场成交额放大和手率增加、外资进一步加快入场布局以及非银金融业涨幅靠前等。我们认为,年初以来由于内外的“预期差”导致投资者情绪改善,市场走出一波明显的修复性情,且直到今年“两会”,近期市场表现出来的修复性反弹趋势仍有一定的上空间。从外部来看,特朗普公开施压美联储主席,美联储加息进程快速降温,对全球资本市场带来极大支撑作用,这构成外部金融环境改善的大背景;中美贸易谈判目前趋向乐观,外部环境大幅恶化的风险正在快速消失。从国内看,无论是宏观经济还是金融层面,近期的政策都是明确支持性的,经济短期失速的风险持续下降,且相关政府部门也仍在陆续释放利好政策来稳定市场。因而,内外情绪改善之下,年初以来的股市走出一波明显的修复性反弹情。可以预计,伴随着国内外市场环境的改善和政府的政策支持,投资者信心将会进一步增强,增量资金可能会陆续进入市场。展望未来,我们认为年内国内的改革措施有望加快落地,因而,投资者不妨对今年“两会”以后的市场情也抱有更为乐观的态度。我们的年初展望报告观点很鲜明“乍暖还寒时候,革旧方可图新”。如我们近期的报告《近期高度评价十八届三中全会释放的积极信号》所分析的,“美国在常规产业层面适度放松对华施加额外关税的压力,市场的不确定性有望快速降低。但在高端产业尤其是5G、人工智能等方面,中美之间乃至中国与主要发达国家之间的产业竞争角力可能仍会持续。同时,未来中国政府部门有望将改革再次锚定到十八届三中全会确立的方向上,且由于外部压力的存在,改革目标变形走样的区间被有效压缩。国内的结构性改革有望得以实质推进,使得国内的市场化主体获得一定的资源再配置红利空间。在此格局之下,经济和资本市场可以产生良性互动,资本市场的表现也将有望更加积极。”本文作者:中山证券首席经济学家李湛,来源:湛述宏观新浪声明:新浪网登载此文出于传递更多信息之目的,并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考,不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担。责任编辑:陈悠然 SF104"洞藏酒"制假商向记者发"死亡威胁"续b♀♀♀♀♀♀『公安已立案

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 银保监会:安邦系等不法金融集团风险得到斥♀♀♀♀♀♀□步控制中国宝武董事长陈德荣:固守国内解♀♀♀♀♀♀~会坐以待毙科创板基金又有新进展 申报产品的公募已达8尖♀♀♀♀♀♀∫私彩时时彩原理小调查:三大股指暴涨5%成交额破万亿 你踏空♀♀♀♀♀♀×寺穑银保监会:2018年四季度末商业银流动♀♀♀♀♀♀⌒员壤55.31%金融时报:欧洲还有能力与中美在5G领域竞争吗?翻译/马力相对于电信服务来说b♀♀♀♀♀♀‖泽西岛(英国皇室属地,位于英吉利海峡靠近法国意♀♀♀♀』侧。泽西岛的国防与外交事务完全由英国掌管,但高♀♀♀《茸灾蔚脑笪髡区拥有自己的蒜♀♀“务系统、立法系统和众议院,泽西岛甚至发自己的泽♀♀∥鞯喊鳎币值与英镑相当,可以♀♀≡谟⒐境内使用,但不在国际货扁♀♀∫市场流通观察者网注)的奶牛养殖业也许更尖♀♀∮有名。然而,事实上该岛10万居民正享受着全球碘♀♀≮二快的手机上网速度,仅♀♀÷浜笥谛录悠隆D壳埃泽西岛已启动2021年♀♀“岩贫通信网升级至5G网♀♀÷绲募苹,这将比英国其他地♀♀》5G网络的正式商用领先很多年。英光♀♀→《金融时报》于2019年1月27日刊♀♀》⑵缆畚恼隆杜分藁褂心芰τ朊棱♀♀」和中国在5G领域竞争吗?》拥抱5G移♀♀《网络技术的泽西岛已经把自己变成了一座殊♀♀〉验室,在这里被媒体热捧的“万物互联”技术♀♀〗成为现实,从无人驾驶汽车到工斥♀♀¨生产线再到农场里的奶牛,安装了粹♀♀~感器的一切都将被接入5G移动网络。涉足“万吴♀♀★互联”领域的日本索尼公司♀♀∫丫开始在泽西岛进新技术碘♀♀∧测试工作,气象数据服务提供商意♀♀≡及其他一些初创科技公司意♀♀〔已经入驻泽西岛。对于欧洲那些规模最大的电信运营赦♀♀√来说,5G技术还有另一层意义:这种新一代移动通锈♀♀∨技术可能会把他们从4G时代♀♀±镉啥嗄昙鄹裾剿导致的股市表现不佳的窘境中拯救斥♀♀■来。据彭博社报道,从2012年到2018年♀♀。欧洲电信运营商的总市肘♀♀〉从2340亿美元下跌至1330亿♀♀∶涝,蒸发了近一半。在同一时期,♀♀∶拦电信运营商的总市肘♀♀〉增加了71%,达到5320亿美元b♀♀』亚洲电信运营商的总市值增加菱♀♀∷13%,达到5610亿美元。在全世界,移动数据♀♀〈输量每年都在以60%的速♀♀《仍龀ぃ5G技术的应用将从根本上降低数据传输的成扁♀♀【并且从根本上缓解海量数据对整个网络的压力。♀♀∪欢,由于在安全方面引发♀♀×苏府的担忧以及一些监管问题,5G技术在英国和柒♀♀′他欧洲国家投入应用的进程将被♀♀⊙游蟆K淙5G技术令各大电信运营商十♀♀》中朔埽一些政界人士也在催促电信运营商在新一♀♀〈技术上进投资,不过5G技术也给各国政府带来菱♀♀∷极大的焦虑。“我们不能再尖♀♀√续浪费时间了,科技革命不会等我们,世界各国♀♀≡谑字经济领导权上的竞这♀♀※是非常激烈的”,欧肘♀♀∞数字经济委员会委员玛丽亚盖布里埃尔(Mariya G♀♀abriel)2018年10月在《金融时报》举♀♀〉囊怀』嵋樯险庋说道♀♀♀。玛丽亚盖布里埃尔女士认为♀♀。欧洲各大移动通信运营商在建设5G网络方面肩负租♀♀∨“特殊责任”(special responsibility)。而且让大尖♀♀∫感到颇有压力的是,她肉♀♀∠为“欧洲的5G网络建设必须在202♀♀0年之前启动”。不过各大电信运营商的♀♀CEO们在如此大规模的电锈♀♀∨基础设施投资问题上还是有♀♀⌒┚倨宀欢ā>菖访瞬馑悖♀♀‖覆盖整个欧洲大陆的5G网络建设和相应♀♀〉墓庀朔笊栊枰5000亿欧元碘♀♀∧投资规模。诸如泽西岛和圣马力诺这样的微小市场♀♀∧芄缓芸炱舳5G网络的商业运营,因为在这♀♀♀样的市场风险是很低的。♀♀《在美国、日本那样规拟♀♀。庞大的市场,人们必须说服已经厌倦糟糕股市表现和碘♀♀⊥回报率的投资者们支持移动通讯外♀♀▲络的升级。“别再跟我谈什么5G,别再谈任何投资的事氢♀♀¢,我不想听”,Boussa♀♀rd&Gavaudan投资烩♀♀※金公司的电信业分析师卡拉福克德(C♀♀arla Foucaud)这样说。这种对新技♀♀∈醯幕骋商度实际上遍布♀♀∨分薷鞴。而与此同时b♀♀‖对于欧洲各国政府和电信运营商来说,他♀♀∶窃嚼丛礁芯醯5G技术碘♀♀∧发展已经到了一个非常关键的阶段b♀♀‖他们担忧欧洲会在下一代移动通信技殊♀♀□上落后于其他国家,比如说中国。对于欧洲电锈♀♀∨运营商来说,问题在于5G♀♀〖际跏腔嵊欣于促进业合并、促进业务增长还是会把本意♀♀⊙负债累累的整个业带入更加难意♀♀≡摆脱的债务深渊。法国电信运营商Orange♀♀」司的CEO斯蒂凡理查德(Stéphan♀♀e Richard)表示,欧洲电信运营商的估值正位于15年来碘♀♀∧最低点,这不仅反映了股市对投资回报率过低以及过垛♀♀∪监管现象的担忧,而且也封♀♀〈映了人们对欧洲电信殊♀♀⌒场(相较于美国和亚洲市场)的增斥♀♀・预期是非常悲观的。“欧洲在电信♀♀』础设施和下一代通信技♀♀∈跎系耐蹲试谌世界来说是最少的,我们的人均投♀♀∽识罨共蛔忝拦的一半。所以欧洲要想遭♀♀≮竞争中取胜难度非常大”♀♀。斯蒂凡理查德说。一些人认为第5代b♀♀〃5G)移动通信技术(在现有的4G技术上的升级)相解♀♀∠于前几代技术来说并不是一♀♀「龈锩性的突破。2G网络♀♀】启了移动电话大规模普及的时代,小巧的诺基亚手烩♀♀→是这一时代的象征;3G网络开启了移动互联网时代,各肘♀♀≈手机应用开始大量出现;而4G网络的推出使智能♀♀∈只开始逐渐侵入桌面电脑的领地,流媒体占领了♀♀∥奘块可以移动的手机屏幕。不过,粹♀♀∷次5G技术进入市场却不会像前几代♀♀〖际跄前闳菀住:芏嗟缧♀♀∨运营商在为5G做商业推广殊♀♀”似乎都很头疼,因为除了就5G网络“更快的速垛♀♀∪、更高的效率”进宣传,他们并没有其他更有吴♀♀↑引力的市场推广策略。一些人认为部♀♀》值缧旁擞商对5G技术有夸大宣传之嫌。美国A♀♀T&T公司曾声称如果一部手机能收到由AT&T♀♀∽氨赣懈先进的4G技术的铁塔所封♀♀、出来的移动信号,那么手机屏幕左上角就会显示♀♀ 5G E”的字样。已经有竞争对手♀♀∪衔AT&T公司此举实际上是在♀♀【妥陨5G网络服务能力在美国的地位进夸大宣传。♀♀〉鹿电信运营商T-Mobile公司美国封♀♀≈公司的首席技术官内维尔雷(Neville Ray♀♀。┲冈AT&T公司的这一举动是♀♀≡谖蟮枷费者。在一篇博客文章中,拟♀♀≮维尔雷表示,“已经有题♀♀~多关于5G的宣传了,有些宣传只是遭♀♀≮向用户灌输毫无价值的信息”,那些♀♀⌒畔⑹导噬鲜窃凇氨岬5G在创造就业和创造价值方面的♀♀∏绷Α薄0拇罄亚、新西兰、免♀♀±国等国家的政府已经决定阻止肉♀♀~球最大电信设备供应商中国华为公司参与自己的5G网络建设,在这个国际事件面前,上面提到的那些口水战似乎算不得什么。美、澳、新等国家的这一举动揭示了一个事实:5G技术是一项极为重要的技术(a critical technology),它有颠覆整个产业格局的潜力,而且该技术已经成为政治角力的战场。由于5G技术可以大幅缩短数据传输的时延,从新一代自动化工厂到无人驾驶汽车再到手术室,5G技术可以在各种场景中获得应用。许多业内人士认为,从2013年起就在5G领域开始布局的中国已经成为该技术领域内无可置疑的领导者(an unassailable leader)。德勤咨询公司电信业研究室主任保罗李(Paul Lee)指出,中国拥有全球最大的移动互联网用户群体,总人数超过8亿,其中有3/4经常使用移动支付来购物。这意味着当5G网络在中国正式提供商业服务时,中国电信运营商将拥有大量愿意尝试5G网络上新一代技术的活跃用户。预计中国将于2020年开始5G的大规模商业应用。如今,英国、德国和意大利等国家的政府正在考虑是否将华为、中兴等为泽西岛提供移动通信设备的中国公司排除在5G网络建设的供应商名单之外。1月25日,英国电信运营商沃达丰公司宣布,该公司将“暂停”在世界各地沃达丰移动通信核心网络内安装新的华为设备。此举将进一步拖累5G网络在欧洲的建设步伐。沃达丰公司每年在设备上投入约75亿欧元,去年第三季度该公司在欧洲的营收却下降了1.1%。沃达丰公司也在质疑:5G网络是否会如预期的那样成为促进公司利润增长的引擎呢?责任编辑:贾兆恒古巴艺术家抗议古巴政府审查独立艺术♀♀♀♀♀♀(图)HERE携手四维图新 争夺中国数字碘♀♀♀♀♀♀∝图市场棰缇锛变富涔З搴涓磋浆?舵ユ淇?/p>2?5ユ?缇浜ゃ缃2?2ュ琛ㄦ绔О锛变富涔З搴浜╀涓缇甯寤虹杩ㄢ♀♀♀♀♀♀$浣郴?5骞翠璇ヤ绯诲颁汇锛绉З搴ㄤョ楂定绮逛富♀♀♀♀′癸级镥涓寸澶涔ヨ澶с变富涔瀹堕♀♀♀″间汉蹇』璋寮寮?nbsp;绉帮互ワ缇涔浠ヨ瀹╃锛溻♀♀「瀹搴寤哄苟缁存辩介瀵肩绉┾♀♀″瑙缃绉З搴浜汉璇寸杩锋濉稿涓ㄥ介♀♀】娌花珂”缃涓诲硷负瀹缓♀♀$缇告纭涔锛藉瀹淇锛互板绔锛♀♀【绋顼冀胯锤娼邃稿共姘妯沌Ё╁♀♀『姣】跨村ぇЗ搴负缇涓瑰瀹剁浼即崇郴锛负瀹瑙峰溻♀♀『瀹搴褰卞?/p>锛堕绉伙杩绉╁╁ぇ浜浜缁骞翠唬邂♀♀‘扮戒藉颁╁锛瑗垮痉涓や釜宕碘♀♀》涓澶у涓や釜藉涓讳锛ㄦ绛缇绛氦♀♀$讳歌捣镤昏跨З宸驽憋肩轰荤撼滂タ寰凤讥绾充撼濂挎粹♀♀〔珂碉艰轰哥ㄨ锤婊邋GATT锛介桠♀♀〈у洪缁锛MF锛稿缁烘╁ぇ浜奖?/p>绉扳♀♀★锋缁涓讳绉╁ュ╁瑙d腑♀♀〗邃讣哄ぇ玟稿よ跨З甯邋♀♀‘跺ㄧ颁锛浠ㄨ绉浣澶ц宸辩♀♀′匠?/p>绉帮杩绉╁褰ㄥㄦ姣宠锤诲瀹浆负存案涔с垛♀♀″害涓璐告缁ョ淮寰浜箍娉瀵硅绉╁浜ˉ惧浜瀹垛♀♀″鸿浜ˉ?/p>绉帮璁富よ矗♀♀′换怃缚蹇彗淮花邋濮ㄥぇ寮哄锛♀♀¤╁藉瀹滑瀵瑰浜烘寮璐c玮♀♀『寮烘瀹MF绛己澶х缁烘涔ヤ杩娓告?/p>锛瀹舵寰浼即斥♀♀$郴浠病板杩琚涓璧凤浠ユ澶ц绉┾♀♀″奖绉╁竟凡缁ぇ澶ф灞藉寰寮瀵ㄤ互绉浼村绯诲澶у娣卞浜绉З搴变富涔瀹舵琛淇涓讳杩甫ヤ扮挎不涓褰卞锛负杩绉╁富瑕渚村规?/p>绉帮杩舵锛姘歌慨姝d富涔灏辨涓讳璐ㄣ杩烘慨姝d富涔蹇濡ㄧ涓讳藉棰浜鸿璇宸茬瑰锛苟涓瀹磋惧╁灏辨杩棰浜虹ㄥ椤昏锛负浜淮ゅ浜变富涔绉╁锛浠椤绘瀹富涔?/p> 璐d缂锛?

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